1Q19归母净利润同比增长103%。公司2018实现收入444.10亿元,同比增长52%,归母净利润20.46亿元,同比增长100%,扣非归母净利润为17.89亿元,同比增长116%。2018公司毛利率16.7%,同比下降2.2ppt。1Q19公司实现收入144.20亿元,同比增长34%,归母净利润10.53亿元,同比增长103%,1Q19公司毛利率为16.8%,同比下降1.4ppt,但较2H18提高0.8ppt(2H18为15.9%)。2018年公司起重机、铲运机械、桩工机械毛利率均较2017年有所下滑(特别是2H18开始),2018年公司资产损失7.54亿元,我们认为随着存量风险的消化,公司2019年毛利率有望回升,同时资产减值有望减少。
   
2019年起重机景气度延续。公司起重机业务2018年实现收入157.46亿元,同比增长48%,收入规模超过2011年。其中,主打产品汽车起重机2018年销售14791台,同比增长50%,市占率达45.8%。根据工程机械协会,1Q19汽车起重机行业销量增速继续高增长,1Q19全行业汽车起重机销售12415台,同比增长71%,徐工机械销售4994台,同比增长51%。我们认为1季度公司销量增速低于行业或由于产能搭配所致,随着公司供应链体系的优化,我们认为公司汽车起重机销量及市占率2Q19有望改善。
   
2018年徐工集团位列全球第6,中国第一。根据KHL的全球工程机械制造商排名,2018年徐工集团位列全球第6,中国第一。除了传统的起重机业务继续保持领先优势(汽车起重机市占率中国第一),徐工集团挖机业务也取得了高速增长。2018年徐工挖机销售23417台,同比增长69%,市占率11.5%,同比提高1.6ppt。1Q19徐工挖机销售10038台,同比增长63%,市占率继续提升至13.4%,位列行业第二。作为徐州市的重点国资企业,我们认为徐工机械有望借助国企改革,推进资产证券化,继续释放增长潜力。
   
估值与评级。考虑工程机械景气周期的传导顺序,以及公司财务费用的节省、资产减值的减少,我们预计公司19-21年EPS为0.46/0.57/0.69元。工程机械可比公司19年PB估值平均数在1.5倍,我们认为公司19年合理PB估值区间为1.2-1.4倍,对应BPS为4.31元,合理价值区间为5.17元-6.03元,“优于大市”评级。
   
风险提示。宏观经济下行、起重机复苏放缓、库存机处置风险。